溢利翻倍股东增持公司回购 正通汽车为啥仍不受青睐?

来源:云南视窗 时间:2018-04-08 11:58:33
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  纯利翻倍的年报不仅没有令正通汽车(01728)股价走高,反而在短短一周内跌去逾两成,触及9个月的最低点,直至大股东出手增持及公司及时回购,股价才终于显示企稳回升的迹象。

溢利翻倍股东增持公司回购 正通汽车为啥仍不受青睐?

  那么,问题来了:正通汽车是否真的如公司回购前声称的“股价偏离其内在价值”?该公司是否值得投资者另眼相看?

  日前公布的财报显示,正通汽车2017年实现收益约354.74亿元(人民币,下同),同比增加12.5%;毛利37.68亿元,同比增加37.7%;毛利率同比增加1.9个百分点至10.6%;权益股东应占纯利11.91亿元,同比激增141.6%。

  虽然去年国内乘用车市场整体增速放缓,但消费升级却点燃了豪车市场的“星星之火”。2017年,奔驰和smart品牌在中国市场的销量突破60万辆大关,同比增速达到25%;宝马和MINI品牌在华销量也超过59万辆,同比增长15.1%,连续七年刷新其销售记录。此外,捷豹路虎、沃尔沃在国内市场的销售也分别达到约14.64万辆、11.44万辆,同比增长23%、25.8%。

  在此背景下,正通汽车年内实现新车销量10.9万台,同比增长约12.5%,其中豪华及超豪华品牌汽车销量为8万台,同比增长约17.7%。新车销售收入302.89亿元,同比增长12%。

  售后服务毛利率持续下滑

  正通汽车毛利同比增长37.7%至37.68亿元,收益增速却只有12.5%,挖掘如此大差距背后的原因,或许捕捉到公司内在发展的蛛丝马迹。

  众所周知,汽车经销商的两大收入来源是整车销售及售后服务。其中新车销售占收入的大头,但由于其附加值几乎为零,经销商难以在销售环节获得溢价,毛利的主要来源是售后服务。

  正通汽车也不例外,虽然新车销售一直是其最大的收入来源,但在毛利方面,占比最大的则是售后服务。

2017年,随着汽车保有量快速增长,售后服务业务也稳步上升。期内,正通汽车累计服务的车辆同比升约14.3%,售后服务毛利同比增长13.4%。

溢利翻倍股东增持公司回购 正通汽车为啥仍不受青睐?

  2017年,随着汽车保有量快速增长,售后服务业务也稳步上升。期内,正通汽车累计服务的车辆同比升约14.3%,售后服务毛利同比增长13.4%。

  然而,智通财经APP注意到,拉长时间跨度看,该公司的售后服务毛利占比及毛利率均录得连续三年下滑,其中,毛利占比从2015年的63.2%逐年下滑,到2017年降至49.6%;毛利率也从48.5%降至47.2%。同时,2017年,售后服务销售成本也同比增长14.3%,高于其收入的增长。

  另一方面,去年公司权益股东应占溢利同比增长超过1.4倍,这除了整体毛利上升的贡献之外,还与行政开支大幅减少有关,这项费用减少并非由于管理效益提升,而是人民币升值带来的汇兑盈利。

  由此可以看出,正通汽车售后业务的运营效率在下降,这对于仍依靠售后服务获利的汽车经销商来说,无疑为未来的业绩埋下了一个隐雷。

  实际上,这种影响已经反映在了公司的现金流表上。2017年,正通汽车的经营活动所得现金净额为净流出8.66亿元,而上年同期为净流入约6.47亿元。

  因此,公司净利大幅增长只是表象,并不代表公司的盈利能力增强,事实恰好相反,随着汽车经销商行业的竞争加剧,正通汽车主营业务的盈利能力开始遭到考验。

  宝马强产品周期利好有限

  在新车销售方面,正通汽车的收入、毛利均有明显增长,毛利率也改善至4.9%,高于同行业的中升控股、永达汽车、广汇宝信等,主要得益于销售渠道扩展及新车毛利控制。

  正通汽车去年共增加了26个运营网点,截至2017年底,该集团在全国16个省、直辖市的40个城市的经销网点数达到134家。

  从行业看,豪华车市场强产品周期仍在持续。数据显示,今年前2个月,宝马集团在华销售近10万辆BMW和MINI品牌新车,同比增长7.5%,并且创造了2月单月豪华车销量第一的历史新高。

  宝马对未来2-3年的车型换代及国产规划,早已做好紧密布局。宝马计划2018年在中国市场发布16款BMW和MINI新车,全新一代M5已于3月22日正式上市。此外,奥迪、奔驰、沃尔沃、捷豹等也将陆续推出新产品,加上消费升级浪潮的推动,此轮强产品周期持续2-3年应该没问题。

  那么,未来公司是否可以在新车销售业务上获得更多的盈利空间呢?

  相比同行,正通汽车确实在扩张模式上有自身的优势。去年8月份,公司与两名独立第三方,就其在中国宝马汽车经销业务、企业维修服务及其他相关业务的战略经营合作计划订立框架协议,开创了汽车经销商行业以经营租赁的方式扩张的先河。

  今年1月,合作方已正式将位于深圳、广州、佛山和揭阳的10家豪华汽车运营网点委托给正通汽车,其中包括6家宝马4S点、1家MINI 4S店、2家宝马展厅及1家维修中心,战略合作期为10年。

  管理层预计,2018年上述10家门店总销量将达1万辆,大约占2017年总销量的9%,贡献营收50亿元以及毛利2亿元。

  此外,该公司还计划在今年再新增5家奔驰门店,到2018年年底前将奔驰门店总数提至12家。

  尽管如此,但汽车经销商行业的天花板依然可见。

  在汽车的销售环节中,整车厂在销量指标及售价方面掌握绝对话语权的现状没有改变,经销商仍然处于弱势地位,且市场已经形成了充分竞争的格局,因此新车销售的毛利率很难大幅提升。

  汽车金融科技业务还未发力

  随着中国汽车保有量的持续增长和互联网金融行业的快速发展,汽车金融正驶上快车道。正通汽车作为众多汽车经销商中唯一拥有汽车金融牌照的公司,在过去的一年,其在汽车金融的业务发展上花了不少功夫,包括向东正金融增资;成立正源科技;折价配股筹资发展金融金融科技平台等。

  2017年12月,集团控股80%的正源科技成立,标志着正通汽车互联网汽车消费金融平台布局全面完成。

  财报显示,正通汽车的汽车金融服务收益同比增长约31.2%,至5.22亿元,占总收入比例依然较低;毛利为4.1亿元,低于此前市场的预期。同时随着该业务规模的增长,正通汽车资金实力薄弱的问题也浮现出来,到2017年底,公司流动负债达到了209.39亿元,同比增加了26.5%,净负债比率更是由2016年的87.5%上升至102.2%。

  虽然汽车金融行业是一片规模达万亿级别的蓝海市场,渗透率提升的空间仍比较大,但对于正通汽车,考虑到渠道费用和资金成本上升,未来ROA可能会出现下降。

  管理层的目标是到2018年年底前,将自营汽车金融业务资产规模扩大至200-250亿元,低于之前的财测目标300亿元。

  去年,正通汽车股价累计上涨266.2%,PE远超出wind一致预期估值的最高点。近日经过调整后,动态市盈率回落至9倍,处于估值中枢上方附近。

本文首发于微信公众号:港股挖掘机。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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